編譯：Peyton
本周，我們與6th Man Ventures的Mike和Carl一同探討加密貨幣的投資環境。我們深入剖析了Solana ETF申請、爲何加密貨幣需要更多應用、AI與DePin的潛力、加密貨幣空投困境等諸多話題。敬請欣賞！
Dan: 能否跟我們分享一下成立6th Man Ventures的背景故事？你在加密貨幣領域的哪些重要經歷促使你邁出風險投資的這一步？
Mike: 在2017年底至2018年初，我全職進入了加密貨幣領域，之前我在媒體行業工作了幾年，在金融科技領域工作了近十年。我在Web 2.0領域創辦了一家公司。從一個前嬰兒潮一代的視角來看，我發現金融科技往往只是給舊事物披上了新外衣，而加密貨幣則真正令人興奮，它正在創造全新的體系。然而，當我進入這個領域時，我並不是工程師，也不確定該做什么。每一個問題的回答都引發了更多的問題。
我創辦了The Block這家公司，並在生態系統中遇到了衆多創始人、企業家和投資者。在經營了幾年後，我意識到自己雖然在一個以金錢和資金流爲中心的生態系統中工作，卻沒有參與其中。到了2021年，我與長期的大學朋友Serge Kassardjian合夥成立了6th Man Ventures。我們的投資理念廣泛，不僅僅專注於幾個核心主題，而是在廣泛的授權下尋找機會。Serge和我都曾在媒體和金融科技領域工作，從大學時代开始就是互聯網原住民。
我們的目標是支持更多基於加密貨幣的應用程序的創建。自我們於2021年創立以來，我們主要投資於應用層。开始投資的靈感來自我們個人對NFT、NBA Top Shot（2020年）和Bored Apes（2021年）等項目的投資經歷。通過與鏈上社區的互動和見識到衆多开發者，我們決定开始進行投資。這一過程從2021年开始蓬勃發展，到2022年我們推出了第二只基金。現在，我們是注冊投資顧問和機構投資者，通常在多個區塊鏈生態系統的應用項目中進行第一輪或第二輪投資。
Dan: 那么，Carl，是什么讓你從產品領域的領導者轉向希望在投資方面扮演這一角色？
Carl:這是一個很好的問題。我從商學院畢業後一直遵循的框架是，我渴望每年在職業生涯的某些方面實現10倍的增長，無論是在財務、人脈還是技能方面。在風險投資領域，我發現自己有機會每天不只是玩10倍增長的遊戲，而是玩100倍增長的遊戲。我們每天都在尋找最優秀、最聰明的創始人，幫助他們發展生態系統，並在他們創業的早期階段與他們合作。我發現這令人無比興奮。
當我加入風險投資領域並开始與邁克和其他人交談時，讓我感到驚訝的是，他們對我問題的反饋非常直接。作爲有六年經驗的產品經理，我總是遵循框架和理論，專注於客戶和要解決的問題。這種方法在風險投資領域顯得尤爲獨特且有益，它幫助我發現巨大的機會，並與創始人建立長期合作關系。正是這種100倍增長的遊戲讓我進入了這個領域，而我從未後悔過。我絕對熱愛它。
人們經常問我，是否懷念做運營的日子。但第六人風險投資團隊有五個人，我們仍然是建設者和創始人。我們每天都在努力擴大影響力並改進工作。因此，即使作爲投資者，我仍然戴着創業者的帽子。
Dan: 既然你們6th Man Ventures有五個人，我覺得你們真的得湊齊六個！在我們开始播客之前，我們收到了一些有趣的消息：VanEck宣布他們已提交美國首個Solana交易所交易基金（ETF）的申請。我們都不是監管專家，所以我不會強迫你們做任何預測。但大致上，Carl，你認爲這對整個行業意味着什么？當比特幣ETF推出時，大家都在談論以太坊。現在，隨着以太坊ETF的推出日益臨近，問題是下一個會是誰？而看起來Solana可能是答案。這對Solana生態系統意味着什么？
Carl: 我認爲這標志着該生態系統所展現出的韌性。Solana經歷了各種問題的重重打擊，包括監管挑战和FTX的崩潰。然而，开發者和創始人一直在不斷重建並向前推進。這一公告就是對該韌性的證明。
如果你看區塊鏈核心層面的指標，Solana非常突出。處理的交易數量、鏈上交換的價值以及行業合作夥伴關系都表明Solana有望獲得批准。這是對Solana所取得成功的認可。
Mike: 是的，這變化太快了。2022年12月，還有人开玩笑說Solana上只剩下75名开發者了。但在一兩個月內，一群專注且足智多謀的人就證明了這條鏈並不等同於FTX和SBF。有一個充滿激情的本土團隊正在構建真正的技術和基礎設施。現在，Solana是使用最廣泛的區塊鏈之一，在各種用例中都有實際應用。
通過ETF將這個故事帶給更廣泛的金融投資者是令人興奮的。我們已經從FTX遺產的機構銷售中看到了這種興趣的前兆，該銷售涉及數十億美元的SOL交易。這種資產引起了極大的興趣。
Dan: 你提到了开發者統計數據的一些有趣內容。了解內情的人知道，這種度量並不完美，因爲它只計算了GitHub活動的一個子集，而這些活動很容易被僞造。例如，更改自述文件中的拼寫錯誤也算作开發者的行爲，因此這是一個低質量的指標。在進行數據驅動的決策時，你們會關注哪些統計數據？在衡量生態系統活躍度時，哪些指標對你們影響最大？此外，考慮到這個行業常常受到相對估值法（mimetic valuation）的影響，基本驅動因素對這些資產的估值有多重要？
Carl: 這絕對至關重要。在投資像以太坊或Solana這樣成熟的生態系統時，主要風險在於創始團隊能否將正確的產品推向不斷增長的市場或創造自己的市場。當我們投資像Sui或Aptos這樣早期的生態系統時，我們不僅要評估創始人和市場的風險，還要評估協議或區塊鏈能否每年創造十倍的價值。
在評估新興生態系統的投資時，由於涉及更高的風險，估值往往較低。然而，這些生態系統中的創始人通常充滿激情。我們尋找清晰的文化背景和優秀的創始人。例如，在基於Move語言的生態系統中，我們看到了一群受Move語言啓發的優秀开發者，他們中的許多人正從Web2向加密領域轉型。
我們考慮的關鍵因素包括生態系統內部的文化、鏈上交易量以及开發的便利性。如果沒有可用的工具，並且开發者需要從頭开始構建一切，產品上线的時間會更長。籌集資金的團隊需要考慮這一點，尤其是在資金儲備方面。在Solana或以太坊這樣擁有強大开發者工具的平台上，快速迭代和測試要容易得多。
Mike: 此外，當我們評估Layer 1生態系統時，我們關注开發者和用戶採用的深度和廣度。在Layer 1上發展出一個健全和全面的經濟體系對於可持續發展至關重要。如果缺乏這一點，可能就沒有必要使用該Layer 1。例如，比特幣一直是價值存儲工具，但現在正在發展其生態系統。對於以太坊和Solana，我們看到它們在各種應用領域都有廣泛且深入的使用案例和資本。
Dan: Carl，關於Sui和Aptos，你有沒有看到這兩個生態系統中的任何一個正在超越另一個的跡象？它們經常被放在一起比較，因爲兩者都是應用鏈，並且都起源於Facebook的DM項目，有着有趣的背景故事。從你的角度來看，你有沒有看到這兩個生態系統中的任何一個正在佔據領先地位？
Carl: 這是個好問題。這就像是你在投資蘋果還是安卓。很多人將Sui稱爲“區塊鏈界的蘋果”，而Aptos則採取了更爲中立的態度，由基金會構建的東西較少，而由生態系統賦能的更多。一些开發者更喜歡Aptos，因爲基金會專注於賦能开發者，而不是自己構建產品。相反，一些創始人更喜歡Sui，因爲他們喜歡這項技術，並欣賞基金會正在交付真正的產品，這有助於加速生態系統的增長。
歸根結底，這取決於生態系統的精神內核。無論是面向對象還是資本導向，都次要於推動每個生態系統發展的總體方法和哲學。
Dan: 你說得一點也沒錯，基金會在鏈的地位上有着巨大的差異。考慮到正在建設以太坊的團隊，以太坊基金會（EF）一直在強調結算層的愿景，並推動活動轉移到Layer 2以增加價值。當一個團隊希望在Layer 2上構建時，面對如Polygon的Agglayer或ZK Sync生態系統等越來越多的選擇，你們如何處理選擇哪個Layer 2進行構建的挑战呢？
Carl: 在以太坊生態系統中，Layer 2選擇的最困難之處之一就是選擇太多。一年前，你可能會選擇Optimism、Arbitrum或StarkWare，但現在有更多的Layer 2正在推出。我們正與一些投資組合公司共同探討這個問題。在評估Layer 2時，我們關注經濟體的廣度和深度——他們有多少啓動合作夥伴，核心基金會的資本和運營時間。最糟糕的情況是成爲L2上唯一的協議，這種情況下你還不如推出自己的應用鏈。生態系統的文化也至關重要，因爲它是由社區驅動的。例如，如果你在社交博彩或賭場領域，Berachain可能更合適。相比之下，重金融應用可能更適合其他Layer 2。關鍵是將社區與你所構建的內容匹配，找到一個具有顯著增長潛力的“火箭飛船式的”生態系統。
Mike: 我想補充的是，你應該考慮L2提供的激勵機制。雖然這不應該是主要的決策因素，但如果你有限的財務資源有限，那么這一點就很重要。激勵機制可以加速你的开發，但也需要考慮轉換成本。我們看到團隊在不同Layer 2之間遷移，或從Layer 2遷移到Layer 1，就像DePin項目轉向Solana一樣。這關乎於品牌和生態系統的考量。例如，Blast具有賭場和遊戲感，而Optimism和Base則專注於社交金融。Arbitrum憑借其龐大的財務儲備，提供了可信的中立性。在鏈間資產移動的便捷性意味着選擇鏈的重要性正在減少。你希望成爲一個與你的產品相似的社區和生態系統的一部分，以保持流動性和連續性。
Dan: 你們兩位都提到的一個有趣觀點是從應用到應用鏈的轉變，以及反之亦然的趨勢。以太坊上的一些DeFi元老級項目，如MakerDAO、Uniswap和Aave，已經暗示或討論過推出自己的鏈。這一趨勢引發了一個問題，即應用鏈是否是自然成熟路徑，還是以太坊設計和擴展性問題的產物。Carl，你認爲應用應該發展自己的應用鏈，還是這只是因爲它們在以太坊上的路徑依賴？
Carl: 這取決於市場拓展（distribution）和價值捕獲。在考慮在哪個第二層（L2）網絡上發布時，我們會評估它將如何幫助項目擴大其用戶基礎和市場影響力。一旦你像Uniswap或Maker那樣擁有了顯著的品牌知名度、用戶和流動性，如果L2網絡的性能不足，它就會變成一種負擔，增加用戶的成本。定制化固然重要，但捕獲更多價值也是關鍵。與其將費用支付給外部驗證者網絡，不如擁有自己的驗證者網絡來捕獲這些費用。
定制化的應用鏈允許定制和更大程度地控制費用結構。雖然組合性是加密貨幣的一項超能力，但其重要性各不相同。在某些情況下，生態系統內的強大組合性可能就足夠了，從而減少對外部組合性的需求。隨着生態系統的增長，它們可以支持內部組合性，帶來市場拓展並捕獲更多價值。
雖然向應用鏈的轉變是預期之中的，但實現跨應用鏈的組合性至關重要。在我們實現全局組合性之前，遷移到更多應用鏈將對用戶不利。實現一些L2網絡或應用鏈之間的強大組合性對於維護無縫用戶體驗至關重要。
Dan: 我們剛才不小心深陷其中了，所以我想讓我們稍微抽離出來一點。當我在瀏覽你們的網站時，我點开了投資組合頁面，並注意到你們沒有基礎設施標籤。你們可以根據所有現有的領域進行篩選，比如AI、消費、DeFi、开發者、遊戲和貨幣，但沒有基礎設施標籤。你們對於在加密貨幣領域資助應用的看法是什么？爲什么你們選擇只專注於應用？
Mike: 是的，我認爲主要原因如我在介紹中所說，應用是我們通過整個職業生涯中深入了解並持續關注的領域。我一直要么是應用和最終產品的开發者，要么是銷售者。我們的使命是讓人們採納並使用這些區塊鏈，我們認爲通過大規模使用終端用戶應用程序，可以實現這一目標。這些應用可以面向個人或企業。現在，我們會投資於能夠啓用基礎設施的項目，通常採取應用程序的形式，比如錢包。但是我們對我們喜歡的應用領域並不持有超強烈的看法。我們有七八個廣泛的應用類別，包括支付、DeFi、遊戲和社交。我們尋找那些新興且有很多發展空間的事物。我們知道每個市場都將競爭非常激烈。我們正在尋找那些行動迅速、信念堅定，並且在創始團隊中具有強大產品和工程基因的創始人。我們更喜歡那些本能就了解這些加密生態系統的人，因爲這將是你們吸引下一層用戶的最初動力來源。
Carl: 我要補充的一件事是，我們確實投資於基礎設施。例如，我們投資了Helius和Jito，這些項目非常令人興奮。但我們對基礎設施的投資並非僅僅爲了基礎設施本身。我們看到很多交易僅僅是基礎設施的堆砌。我們有很多投資組合公司都在使用Helius。Helius和他們的團隊專注於使應用得以存在，並吸引數百萬用戶進入加密貨幣領域。Jito也擁有龐大的消費者群體。我們對基礎設施的投資是從消費者角度出發的。我們確實會進行基礎設施投資，但這並不是爲了投資而投資。我們需要將數十億人帶入加密貨幣領域，而僅僅依靠基礎設施是無法實現這一點的。
Dan: 在這個周期中，兩個最受矚目的垂直領域是AI和DePin。你們對這些領域有什么看法，它們的發展如何？
Carl: 就Depin而言，我們已經證明了我們可以爲新網絡構建去中心化基礎設施。像Helius和HiveMapper這樣的團隊已經展示了他們如何讓人們運行硬件來創建網絡。然而，尚未解決的問題是如何構建需求。許多頂尖的Depin協議擁有令人矚目的創始人和團隊，但收入卻相對有限。我們仍處於構建需求方面的早期階段。對Depin來說，證明其需求是首要挑战。我們密切關注團隊如何有效地實現盈利並向代幣持有者分配價值。在AI×加密貨幣方面，我們看到了各種各樣的交易。成功的團隊專注於解決一個特定的問題，並將其解決得很好。數據層仍然是开放的，爲數據採集、存儲和標注提供了機會。Filecoin和Arweave是主要的去中心化存儲提供商，但兩者都尚未爲AI數據用例構建出令人信服的解決方案。分布式存儲在AI數據方面有着巨大的潛力。
Mike: 類似於DeFi，在DePin領域，簡單地模仿或參考其他類似項目的價值評估方法並不奏效。許多擁有硬件的Depin協議的價值低於那些沒有硬件的。我們採取長期的風險投資方式，相信長期需求。我們對各種Depin領域持樂觀態度，但我們對這些投資採取了五到十年的長期視角。
Mike: 對於空投的想法，你們在這方面做了出色的研究。Carl，你能詳細介紹一下爲什么進行這項分析，你們是如何整理數據的，以及得出了哪些結論嗎？
Carl: 當我加入公司負責第二只基金時，Mike希望爲公司帶來強烈的研究精神。我們專注於那些問題很多但數據匱乏的領域。在這一輪周期中，空投自然而然地成爲了我們的研究重點。我們想要回答兩個問題：我應該空投多少供應量，以及應該給誰？我們分析了數據，並發現了一些有趣的見解。與廣泛發空投的模式相比，向核心群體空投後60天的價格要高得多。向非用戶空投的代幣經歷了兩倍於向用戶空投的拋售量。空投規模對價格表現或波動性沒有顯著影響。我們建議在空投時偏向核心用戶，並普遍傾向於較小的空投規模。
我們還發現，許多當前的空投方法並不像它們本應該有的效果那樣有效。例如，將代幣贈送給從未使用過你們產品的人並不是吸引他們使用的有效方式。相反，你們應該首先讓他們成爲客戶。我們還建議保留更多代幣用於未來的激勵措施，而不是一开始就大量贈送。
Dan: 讓我們進一步擴展一下。一個有趣的方式來爲你的代幣提供鏈上流動性是利用DAO財庫提供流動性。但挑战在於，你從哪裏獲得流動性提供者（LP）的對手面？
Carl: 我們還沒有深入思考這個問題，但在加密貨幣中有許多資本正在尋找回報。通過正確的激勵措施，其他人可能會愿意提供LP的對手面。除了僅僅空投更多代幣外，解決流動性問題的方法有很多種。
Mike: 我們將在節目中放上我們報告的鏈接。它這是一篇非常值得一讀的文章。關於針對核心用戶和空投規模的見解特別有價值。除了簡單地向人們空投代幣之外，還有其他多種方式可以獲得流動性。作爲社區建設的一面，我們需要更有創造性地思考這些問題。
譯者按：Cliff（鎖定期）是指股票或股權授予开始解鎖之前的一段時間，在此期間內不會有任何股票或股權解鎖。Vesting（解鎖期）是指股票或股權授予計劃中的逐步解鎖過程，即在一段時間內逐步獲得所有授予的股票或股權。
Dan: 這也很有趣。你簡要提到了代幣解鎖報告，我還沒有閱讀過，所以我希望能聽到一個快速的總結。在概念上，當你加入一家傳統初創公司時，你的股權激勵通常包括一年的鎖定期和三年的解鎖期，總共是四年。在加密貨幣領域，我們將這個時間大大縮短了。例如，最近的EigenLayer總的解鎖期爲三年，有一年的鎖定期和兩年的解鎖期。在加密貨幣領域中，你得到的是一種流動的資產，而不像傳統創業公司那樣需要流動性事件來實現任何價值。你如何看待這種動態，以及關於團隊和投資者的代幣解鎖報告的發現是什么？
圖1 Eigenlayer Vesting Schedule https://cryptorank.io/price/eigenlayer/vesting
Carl: 我們研究了流通供應的大幅變動對價格和波動性的影響。毫不奇怪，較大規模的解鎖事件通常會導致顯著的價格下跌。當人們獲得代幣時，不同的動機會發揮作用，但有些人會立即出售。我們建議在任何給定時間內，限制流通供應的增加量不超過1%。每日或每周解鎖可以防止大規模同時解鎖，從而減少價格下跌的時間。
正如你所說，我們確實沿用了傳統的一年鎖定期和三年解鎖期的結構。但在初創公司中，股票並沒有即時的流動市場。在加密領域，盲目沿用這種結構並不理想。我們建議不設置鎖定期，以避免重大的拋售壓力事件。做市商可以吸收一定程度的拋售壓力，但如果所有拋售都同時進行，那就無法承受了。相反，考慮在加入一年後开始解鎖，而不是一次性解鎖大部分。
有趣的是，當我們觀察流通供應量與完全稀釋估值（FDV）之間的關系時，發現流通供應量低於70%的協議價格表現更差，波動性也更大。而流通供應量超過70%的生態系統則表現更好。數據表明，更快地釋放代幣實際上會隨着時間的推移改善價格表現。
Dan: 這非常有趣。我很贊同你的結論，即設置一年的等待期，然後進行一年解鎖的結論。這成爲了一個自我實現的預言，即最先賣出的人能獲得最高價格，而每個人都在談論即將到來的解鎖事件，從而延續了這一循環。這是一個非常棒的分析。
Carl: 最後給創始人們的一個建議：關注你的投資者是誰。一些投資者的目標是快速獲得流動性並離开，而像我們這樣的長期持有者則不同。與合適的投資者保持一致有助於降低上市首日大規模拋售的可能性。你合作的創投機構的聲譽至關重要，尤其是在代幣歸屬權方面。
Dan: Carl，你的觀點很有見地。我腦海中還有另一個想法，那就是加密貨幣市場具有高度周期性。你們是長期投資者，有時甚至展望十年後的市場，特別是在DeFi領域。這在你們的決策過程中扮演了什么角色？如果我們審視流動性市場與風險市場之間的相互作用，似乎風險市場因高估值而升溫，而流動性市場中則存在有趣的機會。你認爲這是市場周期所處階段的重要指標嗎？
Carl: 大多數風險基金都有部分資本用於替代投資，包括流動性資產。同樣，許多主要的流動性基金也有風險投資的側袋账戶。不同的市場周期會呈現不同的機會。雖然風險投資的價格已經變得非常高，表明存在一些有趣的流動性機會，但我們仍然以公平估值投資優秀的團隊，比如2000萬美元或更少的種子輪或前期種子輪交易，特別是那些高質量的創始人。
我們保持機會主義態度，利用出現的流動性機會，並在市場降溫時增加我們的風險投資。然而，我們的投資需要有十億美元的潛在愿景。我們關注那些有宏偉愿景的創始人，即使他們的初步產品規模較小。估值很重要，但不能以犧牲與旨在追求十億美元機會的正確創始人合作爲代價。
Dan:太棒了。最後一個問題，你們對創業者有什么建議?
Mike:從最高層面來說，對加密公司創始人的具體建議圍繞着建立加密公司的獨特性質:
1. 保持冷靜:加密市場是金融化的，比傳統技術更不穩定。作爲一名創始人，你需要對員工、投資者、客戶和利益相關者表現出冷靜的姿態，減輕周圍的混亂。
2. 行動偏好:與人工智能領域類似，加密貨幣在快速變化的創新周期中運作。你需要迅速推出產品，進行迭代，並快速響應。
3. 堅守信念：專注於一個具體問題。成功的投資往往對突破性的用例有着狂熱的關注，比如StepN的“邊走邊賺”或Magic Eden作爲跨鏈NFT的首選品牌。對首要任務有堅定的立場至關重要。
Carl:我要快速補充幾點:
1. 保持熱情：對你的工作充滿熱情。熱情的創始人會表現得更出色，因爲他們有更多的精力和幹勁。專注於你認爲是畢生事業的工作，即使它在加密貨幣中不那么流行。
2. 徹底創新的想法：追求比現有方案好10倍的想法，而不僅僅是10%的改進。小的改進獲得資金是很困難的。
3. 簡潔勝於復雜：在產品設計和溝通中，簡潔是關鍵。人們的注意力有限，因此簡單的信息能確保更好的傳達。
4. 相信你的愿景：雖然風投公司和其他利益相關者會提供建議，但有時這些建議可能是錯誤的。作爲創始人，要相信自己的直覺，並承擔自己的決定，因爲你需要面對這些決定帶來的結果。
Dan:簡而言之，相信一些東西，我們正在改變世界，加入進來。我喜歡它。Mike，Carl，這是一場精彩的討論。我們將在節目筆記中附上你們的鏈接以及你們公司的信息，還有你們所做的出色研究。先生們，謝謝你們的到來。
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